【CPP114】訊：2010年，造紙行業(yè)將面臨確定的利空以及不確定的利好兩大沖擊因素：

　　確定的利空(新增產能)將使行業(yè)盈利水平面臨沖擊。2009年主要造紙企業(yè)紛紛借行業(yè)弱勢之際實現(xiàn)低成本擴張，2010年起陸續(xù)將有新增產能釋放，脈沖式的供給增加相對于穩(wěn)定增長的需求將可能引發(fā)階段性供求失衡以及原材料價格的上漲，進而影響部分紙種的盈利水平。

　　不確定的利好(需求提升及供給存量整合)決定行業(yè)再平衡進程。造紙行業(yè)下游需求依托消費和出口隨經濟恢復、中國紙品國際競爭優(yōu)勢顯現(xiàn)拉動出口增長以及國家經濟結構調整政策促供給存量整合，將驅動行業(yè)向有利于紙企的方向發(fā)展，但進程仍存不確定性。

　　對中國1978-2007年以及美國1990-2007年紙及紙板消費量數據進行實證分析顯示:造紙需求與經濟增速具有較強相關性。而通過對我國紙產量和工業(yè)增加值增速的月度分析亦顯示造紙與工業(yè)增加值的變化具有很高的關聯(lián)度。

　　未來紙價展望：隨著主要紙種的陸續(xù)提價，企業(yè)的盈利修復已首戰(zhàn)告捷(毛利率回升至歷史平均水平，噸毛利尚存一定差距)，基于美國反傾銷和2010年新產能陸續(xù)釋放的預期，加之目前造紙企業(yè)已有不錯的盈利，主動提價難度加大，可能受上游原材料推動提價。而基于中國經濟整體向好，加之企業(yè)和中下游庫存都處于正常水平，大幅下跌的概率也不大，紙價將以盤整為主。

　　綜合供給和需求判斷，紙種景氣的排序依次為：白卡紙、非涂布文化紙、新聞紙、箱板紙及銅版紙。

　　各紙種盈利基本恢復至平均水平，預計2009年四季度凈利潤環(huán)比增速將在10%以上，全年利潤增速將較三季度進一步收窄。而主要企業(yè)的產能擴張將為后續(xù)增長提供支持，預計2010年行業(yè)增長25%以上。

　　目前造紙主要上市公司2009、2010年的剔除異常值后PE分別為19和16倍，2009年PB為2.1倍，相對市場PE已回升至歷史平均水平以上，而相對PB較歷史平均水平尚存15%的折價。

　　增長確定VS盈利下行預期，建議標配。造紙行業(yè)目前已完成初步盈利修復，實現(xiàn)危機后的第一次靜態(tài)平衡，后續(xù)脈沖式的供給增加相對于穩(wěn)定增長的需求將可能引發(fā)階段性供求失衡，這可能構成估值提升的壓力。

　　2010年造紙行業(yè)將面臨產能釋放以及與此相關的噸紙盈利季度環(huán)比2009年四季度下降及原料補漲壓力，我們建議關注2010年有新產能貢獻及漿紙產業(yè)鏈延伸的公司，該類公司有望規(guī)避行業(yè)盈利受損的風險。此外中國造紙行業(yè)面臨整合契機，部分公司將因此存在主題投資的機會。


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